jan 01 Kredietzeepbel door Rehypothecation

Het IMF becijferde in een paper uit 2010 (PDF alert) dat op het hoogtepunt van de bubble, eind 2007, het proces van “Rehypothecation” Amerikaanse banken aan zo’n $ 4 biljoen (!) aan “funding” hielp. Hier tegenover stond echter maar $1 biljoen aan daadwerkelijk onderpand. Het onderpand werd dus 4 keer doorgeleend aan andere partijen. Dit proces heeft voor enorm veel liquiditeit in het bankwezen gezorgd. Echter, met alleen al een Amerikaans shadow banking system die een waarde heeft van $15 biljoen en door de recente gebeurtenissen in waarde aan het afnemen is, is het de vraag hoelang dit nog goed kan blijven gaan.

Reuters benadrukt daarom ook in een geweldig artikel dat het proces van Rehypothecation in essentie een “off-balance sheet” transactie is. Niet gereguleerd, maar wel meerdere keren voorkomend op jaarrekeningen. Het zorgt voor een enorm gevaar waar meerdere partijen mee te maken kunnen krijgen. Het is in wezen een keten van schuldbewijzen die in essentie slechts zo sterk is als de zwakste schakel. Dit proces wordt dan ook perfect uitgelegd in de kwartaalcijfers van Jefferies, één van de grootste Canadese banken op dit moment: “Pledged securities that can be sold or repledged by the counterparty are included within Financial instruments owned and noted as Securities pledged on our Consolidated Statements of Financial Condition. (…) In many instances, we are permitted by contract or custom to rehypothecate securities received as collateral. These securities maybe used to secure repurchase agreements, enter into security lending or derivative transactions or cover short positions(…) As no cash is provided under these types of transactions, we, as borrower, treat these as noncash transactions and do not recognize assets or liabilities on the Consolidated Statements of Financial Condition.”

Volgens Jefferies laatste jaarcijfers heeft het in 2010 ruim 22,3 miljard van zijn in totaal 35 miljard dollar aan totale bezittingen “rehypothecated”. Jeffries is echter niet de enige bank die gebruik maakt van dit proces. Andere banken waarvan bekend is dat zij meedelen in deze enorme kredietzeepbel zijn: Goldman Sachs ($28.17 billion re-hypothecated in 2011), Canadian Imperial Bank of Commerce (re-pledged $72 billion in client assets), Royal Bank of Canada (re-pledged $53.8 billion of $126.7 billion available for re-pledging), Oppenheimer Holdings ($15.3 million), Credit Suisse (CHF 332 billion), Knight Capital Group ($1.17 billion),Interactive Brokers ($14.5 billion), Wells Fargo ($19.6 billion), JP Morgan($546.2 billion)  en Morgan Stanley ($410 billion).

In een proces waarbij een onderpand meerdere keren uitgeleend wordt zonder dat cliënten daarover ook maar enige kennis hebben, zorgt een gebeurtenis als MF Global voor enorme onzekerheid. Dat onderpand kan al meerdere keren zijn gebruikt en mocht één van de schakels in het systeem failliet gaan, dan hebben banken het recht om onderpand van cliënten te confisqueren om aan de schuld te voldoen, ook al heeft de cliënt zelf nooit wat te maken gehad met deze transactie. Banken lopen uiteindelijk dus gewoon weer eens geen risico en kunnen de eventuele problemen die ontstaan verhalen op hun klanten.

Tot voor kort lag de focus voornamelijk op hoe de toekomst van de Eurozone er uit zou moeten zien. Deze angst in de markten zou ervoor zorgen dat de liquiditeit opdroogde. Een default van een land heeft grote gevolgen hebben voor Europese obligaties en heeft consequentie voor banken over de hele wereld. Rehypothecation biedt een andere mogelijke verklaring voor de liquiditeitskrapte op de financiële markten. Risico en Vertrouwen zijn essentieel tussen banken en andere financiele instituties. Dit geldt niet alleen op de al zo vaak genoemde interbancaire markt, maar dus ook in het proces van Rehypothecation. Mocht er daadwerkelijk een default plaatsvinden, dan zal het gevolg van deze financiële innovatie dus misschien wel met een factor 4 door het hele financiële systeem te voelen zijn. De gevolgen daarvan kan u zelf waarschijnlijk wel invullen.

Ruben van der Gun

P.S. Ook belegger Kyle Bass heeft zich recent uitgelaten over dit proces. Vanaf ongeveeer 9.30 bespreekt hij dit onderwerp op CNBC: