CocoNuts: Contingent convertible bond

Je ligt op een bounty eiland te genieten van een langjarig bovengemiddeld rendement en ineens valt er een drie kilo zware kokosnoot met een vaartje van zo’n 60 kilometer per uur recht op je hoofd. Je bent hartstikke dood. Volgens twee individuele onderzoeken van ziekenhuizen op Papua New Guinea en de Solomon Islands treft dit lot jaarlijks ca. 150 mensen wereldwijd.

In de financiële wereld bestaat er sinds kort iets vergelijkbaars. Ze heten Coco’s en je bent Nuts als je die aan je portefeuille toevoegt. Er worden tropische rendementen beloofd, maar voor je het weet kun je je totale vermogen kwijt zijn. De kans dat dit gebeurt is een stuk groter dan dat je wordt getroffen door een echte kokosnoot.

De Basel III mislukking

De extreem lage buffers van banken maken ze enorm kwetsbaar. Met Basel lll is afgesproken dat banken grotere buffers moeten aanhouden. Dat maakt ze stabieler en beschermt banken beter tegen onvermijdelijke toekomstige financiële wervelstormen. In de mainstream media wordt gesproken over een indrukwekkende verdrievoudiging van de reserves, maar in werkelijkheid gaat het van vrijwel niets naar een onbetekenend beetje (van 2% naar ca. 7%).

Het Basel lll akkoord lijkt op drijfzand te zijn gebouwd. Enerzijds omdat de risicoweging van kapitaal nog steeds is gebaseerd op de richtlijnen van het Basel ll akkoord. Die wegingen worden zwaar gemanipuleerd door banken en zijn zeer bekritiseerd. Anderzijds ontstaan sinds Basel lll ook nieuwe, uiterst discutabele, producten om de buffers op ‘creatieve wijze’ te boosten. De Coco-obligatie (Contingent Convertible Bond) is er een voorbeeld van.

Product met onfatsoenlijke risico’s

De Coco is een eeuwigdurende obligatie met coupons die variëren tussen de 6% en 9%. Maar het is niet zomaar een obligatie. De uitgever van deze obligatie mag de couponrente opschorten (zonder inhaalverplichting), mag de rente eenzijdig wijzigen of stoppen (zonder opgaaf van reden!!), mag de obligatie omzetten in aandelen of mag zelfs de nominale waarde van de obligatie tot 100% schrappen. Deze rechten verkrijgt een bank als haar kapitaalratio beneden een van te voren bepaalde minimum grens komt. Saillant detail is dat die kapitaalratio’s momenteel niet eens volledig worden gepubliceerd! Ook een toezichthouder kan opdracht geven tot de eerdergenoemde ingrepen als ze meent dat de financiële situatie van de bank hierom vraagt.

Een mooiere manier om aan extra buffer te komen is nauwelijks denkbaar. Dit financiële instrument is van een verbluffende schoonheid in slechtheid. Coco’s tellen mee als eigen vermogen (van de eerste categorie!) voor de bank, zo heeft de BIS besloten. Om het niet al te zot te maken is wel met elkaar afgesproken dat banken niet meer dan 40% kapitaal via Coco’s mogen creëren. Daarmee is de Basel lll norm dus eigenlijk geen 7%, maar 4,2% (- 40%). Trek daar de vraagtekens rondom de weging van kapitaalrisico van af en in werkelijkheid gaan we van 2% in het beste geval misschien richting 3% buffer.

Een wolf in schaapskleren

Het lijkt allemaal zo mooi en betrouwbaar. Obligaties met hoge rentes om banken sterker te maken. De “feel good” spat er vanaf. De praktijk heeft toch meer het silhouet van een hongerige en sluwe wolf, want onderzoek van de Universiteit van Amsterdam toont aan dat zelfs sprake is van een perverse structurering. Zo kunnen banken bewust de grens doorbreken om aandeelhouders uit de wind te houden of zelfs te bevoordelen (afschrijven op obligaties voorkomt verwatering) en kan een toezichthouder op basis van onjuiste voorlichting obligatiestukken degraderen tot pulp om een bank ‘uit de brand’ te helpen.

Maar het meest verontrustende is misschien nog wel dat banken deze Coco’s niet alleen massaal uitgeven, maar ook massaal aanschaffen. De helft van alle uitgegeven Coco’s is in handen van andere banken. Door deze verwevenheid nemen risico’s en het ‘domino effect’ alleen maar toe, waardoor de instabiliteit  van de sector juist groter wordt in plaats van kleiner. De ene Coco beïnvloedt direct de andere Coco.

Gelukkig is er nog de AFM

Omdat de markt een grote toekomst ziet voor de Contingent convertible bond als belangrijke stabilisator van bankenbuffers, heeft de AFM zich inmiddels ook gebogen over het financiële instrument. Op 30 maart 2015 publiceerde zij dat dit instrument niet geschikt is voor de meeste particuliere beleggers en op de verkoop ervan daarom een bijzondere zorgplicht rust. Feitelijk zou het product volgens AFM niet zonder advies mogen worden verkocht aan particulieren…… Maar verbieden, zoals in Engeland, doet de AFM niet.

De AFM kent sinds enige jaren ook een zogenaamde PARP-norm (Product Approval Proces) voor het productontwikkelingsproces. Hiermee moet worden geborgd dat aanbieders duidelijke producten ontwikkelen, die rekening houden met de belangen van klanten. Je raadt het al, voor financiële instrumenten als de Coco geldt de PARP-norm niet.

Converteren om te stelen

Alle historie ten spijt zijn we weer een financieel product rijker. Deze Contingent convertible bond zal waarschijnlijk weer voor teleurstelling gaan zorgen en weer het vertrouwen in de banken schaden. IEX Profs rapporteerde in november 2014 over twee hoogleraren uit Duitsland die een model hebben gebouwd om de effecten van Coco’s te analyseren. Conclusie: als aandeelhouders weten dat verliezen afgewenteld kunnen worden op de Coco-houders, dan kunnen de Coco-houders worden ingezet als “kanonnenvlees”. De onderzoekers noemen dit ’convert-to-steal’.

En volgens velen komen we dan weer uit bij de kerncompetentie van banken…..