De Fed windt er geen doekjes om wat haar monetaire politiek betreft. De Amerikaanse centrale bank zal periodes van hogere inflatie tolereren, terwijl ze probeert de arbeidsmarkt en economie nieuw leven in te blazen. De aankondiging betekent dat de Fed-voorzitter Jerome H. Powell en zijn collega’s van plan zijn buitengewoon geduldig te blijven terwijl ze proberen de economie de komende maanden en jaren te ondersteunen.
Het beleidsbepalende Federal Open Market Committee verwacht dat het verantwoord is om dit objectief te handhaven totdat de omstandigheden op de arbeidsmarkt een niveau hebben bereikt dat consistent is met de opvattingen van de FOMC (het committee binnen de Fed dat beslist over de rentevoeten) inzake maximale werkgelegenheid en totdat de inflatie is gestegen tot 2 procent en bovendien op schema ligt om iets boven 2 procent uit te komen gedurende een bepaalde periode. “In feite zeggen we dat de tarieven zeer accommoderend zullen blijven totdat de economie ver in het herstel zit”, zei Powell op een persconferentie na de vergadering van de FOMC.
Fed-functionarissen denken na
De Fed-functionarissen denken ook na over wanneer en hoe ze hun programma voor de aankoop van activa moeten actualiseren. Dat programma houdt in dat ze grote hoeveelheden schatkistpapier en door de overheid gedekte obligaties opkopen. De FOMC verklaarde dat de centrale bank haar aankopen ten minste in het huidige tempo zal handhaven om een soepele markt te garanderen. Die soepele markt moet helpen om de accommoderende financiële voorwaarden te blijven ondersteunen. Powell merkte op dat de economie weliswaar is aangetrokken, maar dat het herstel van de gezinsuitgaven waarschijnlijk het gevolg was van de substantiële en tijdelijke steunmaatregelen van de kant van de overheid.
Te veel factoren, waaronder amusement en toerisme, zitten echter nog flink in de knoei. De algehele activiteit economische blijft nog steeds ver onder het niveau van vóór de pandemie en de economische weg die voor ons ligt, blijft volgens Powell hoogst onzeker. De Fed heeft haar Summary of Economic Projections (Samenvatting van Economische Projecties) bijgewerkt, een reeks ramingen voor hoe de economie en rentetarieven zich de komende jaren zullen ontwikkelen. Ambtenaren zagen de werkloosheid in 2020 in een lager tempo eindigen dan eerder was voorspeld.
Belangrijkste rentetarief zal waarschijnlijk in de buurt van nul blijven
De Federal Reserve zei op haar recente vergadering dus dat het haar belangrijkste rentetarief waarschijnlijk in de buurt van nul zal houden totdat de economie volledige werkgelegenheid bereikt en de inflatie enige tijd “matig” boven het objectief van 2% uitkomt, een belofte die volgens sommige economen inhoudt dat de rente waarschijnlijk op het huidige lage peil zal blijven voor de komende vier tot vijf jaar. Dat zou betekenen dat de rente laag kan blijven tot 2025 of zelfs 2026.
Twee gouverneurs van de Fed, Robert S. Kaplan van de Federal Reserve Bank of Dallas en Neel Kashkari van de Minneapolis Fed, stemden tegen het besluit om de rente voor zo’n lange tijd vast te pinnen. Kaplan is voorstander van het behouden van meer flexibiliteit bij het bepalen van de toekomstige tarieven, terwijl Kashkari vooral wil dat de commissie aangeeft dat zij verwacht de huidige objectieven te behouden totdat de kerninflatie een duurzame basis van 2 procent heeft bereikt.
De centrale bank deed eigenlijk een marktvriendelijke toezegging, want het vastpinnen van de rentetarieven op lage niveaus voor geruime tijd is goed nieuws voor de financiële markten. De Fed deed dit bovendien eerder dan veel topeconomen hadden verwacht. De strategie van de Fed is in overeenstemming met haar nieuwe beleidskader dat vorige maand werd onthuld, waarin staat dat ambtenaren niet langer preventief de tarieven zullen verhogen als de werkloosheid daalt om een mogelijke inflatiepiek te voorkomen. Integendeel, de Fed zal de inflatie tijdelijk boven de 2% laten uitkomen om de jaren van aanhoudend lage inflatie goed te maken en de banengroei te versterken.
De Fed is zodoende van plan om haar benchmark op korte termijn bijna nul te houden totdat de arbeidsmarkt een niveau heeft bereikt dat consistent is met de beoordelingen van de commissie voor maximale werkgelegenheid en de inflatie is gestegen tot 2%. En bovendien op schema ligt om gedurende enige tijd matig boven de 2% te komen. We herhalen deze uitspraak nogmaals omdat het belang ervan moeilijk kan onderschat worden.
Dat werd nog eens extra benadrukt door de centrale bank zelf: “Dit zijn krachtige toezeggingen waarvan we denken dat ze het volledige herstel zullen ondersteunen zolang het duurt”, zei voorzitter Jerome Powell op een persconferentie. De Amerikaanse economie is deels sneller hersteld van de recessie veroorzaakt door het coronavirus dan verwacht, maar de Federal Reserve voorziet dat de rest van het traject een ploeterpartij zal worden. De arbeidsmarkt is volgens Powell aan het herstellen, maar het is nog een lange reis die leidt naar maximale werkgelegenheid.
Amerikaanse centrale bank verschuift haar tijdsschema voor het optrekken van de rente verder naar de toekomst
Om een lang verhaal kort te maken: de Fed zelf verwacht nu dat de rente in de Verenigde Staten in ieder geval tot 2023 rond het nulpunt zal blijven. Dat is een jaar langer dan de vorige schatting, zodat de voorspellingshorizon van de Fed werd verlengd. Maar de belofte om de rente rond nul te houden totdat de inflatie weer aantrekt, zou het scenario van een nulrente tot medio 2024 of mogelijk zelfs langer kunnen handhaven, aldus econome Kathy Bostjancic van Oxford Economics.
Of met andere woorden: de Amerikaanse centrale bank heeft haar tijdsschema voor het optrekken van de rente verder naar de toekomst verschoven. Maar uiteindelijk dreigt de Fed haar hand te overspelen. Wat zal ze moeten doen wanneer de inflatie sneller dan verwacht aantrekt? Want de Amerikaanse economie bevindt zich misschien op een kruispunt. De federale staten staan toe dat bedrijven heropenen, dat werknemers met verlof weer aan het werk gaan en dat de horeca weer aan de slag gaat. Op die manier wordt de groei fors gestimuleerd.
Maar het Congres werd niettemin toch gedwongen om een nieuw stimulansplan op tafel leggen om de federale werkloosheidsuitkeringen aan te vullen, kwestie van te voorkomen dat nog meer Amerikanen in armoede vervallen. Bedoeling is ook om de kleine bedrijven het hoofd boven water te helpen houden. Het aantal permanent ontslagen werknemers en failliete bedrijven blijft namelijk stijgen.
Obligatieaankopen Fed zijn nu gedeeltelijk bestemd om de economie te stimuleren door de lange rente te verlagen
De Fed gaf op haar laatste meeting (die van het FOMC) aan dat haar enorme obligatieaankopen nu gedeeltelijk zijn bestemd om de economie te stimuleren door de lange rente te verlagen, zoals bijvoorbeeld die voor hypotheken, en om ervoor te zorgen dat de markten soepel blijven draaien. Eerder was het de bedoeling van de Fed dat de aankopen van $ 120 miljard per maand aan staatsobligaties en door hypotheek gedekte effecten als doel hadden om de markten voor die activa weer nieuw leven in te blazen. Want deze markten waren aan het begin van de crisis vrijwel tot stilstand gekomen.
Er heeft dus duidelijk een wijziging in de strategie van de centrale bank plaatsgevonden. De verandering in strategie zou uiteindelijk de weg kunnen banen voor de Fed om obligaties met langere looptijden te kopen om de lange rente effectiever te verlagen. De economie herstelde zich sneller dan verwacht, grotendeels als gevolg van sterkere consumentenbestedingen, zegt Goldman Sachs. Terwijl COVID-19-pieken in het zuiden en westen sommige staten ertoe brachten heropeningsplannen te onderbreken of ongedaan te maken, zijn ziekenhuisopnames en dodental de laatste tijd verbeterd. Maar Barclays zegt dat het herstel de komende maanden waarschijnlijk zal vertragen, deels omdat een terugval in de autoproductie naar pre-pandemische niveaus heeft plaatsgevonden. Powell merkte daarnaast op dat veel ontslagen werknemers niet meer naar werk zoeken.
Herstel arbeidsmarkt zal moeizaam verlopen
Volgens de mediane raming van de Fed daalt de werkloosheid naar verwachting tot 5,5% tegen het einde van 2021 en 4,6% tegen het einde van 2022. De economie heeft bijna de helft van de 22 miljoen banen die verloren zijn gegaan in de vroege dagen van de pandemie teruggekregen toen bedrijven weer opengingen, maar economen zeggen dat het moeilijker zal zijn om de rest terug te verdienen. Sommige tijdelijke ontslagen zijn definitief zijn geworden.
Het is volgen Powell belangrijk dat de 11 miljoen inactieve arbeiders die niet zijn teruggekeerd in hun oude baan of die geen nieuwe baan hebben gevonden niet in de steek worden gelaten. Deze dreigen namelijk een bron van sociale onrust te worden wanneer ze geen nieuw werk vinden. Maar hoe zit het met de inflatie? Wordt het inflatiegevaar overschat of niet? De inflatie is recentelijk gestegen, voornamelijk als gevolg van een sterke stijging van de prijzen van tweedehandswagens en een gedeeltelijk herstel van de kledingprijzen en vliegtarieven die werden gedrukt door de gevolgen van de pandemie.
Zelfs vóór de crisis werd de inflatie jarenlang laag gehouden door verlaagde online prijzen en de wereldwijd verbonden markt. Het nieuwe beleidskader van de Fed is bedoeld om de inflatie laag te houden, maar economen zeggen dat er geen garantie is dat de strategie zal werken. Hoewel bescheiden prijsstijgingen over het algemeen een goede zaak zijn, kan een aanhoudend lage inflatie leiden tot deflatie of dalende prijzen. Wat het winkelend publiek ertoe aanzet om aankopen uit te stellen.
Obligatierendementen zijn de olifant in de porseleinwinkel
De stijging richting 2% van het rendement op Amerikaanse staatsobligaties met een looptijd van 10 jaar veroorzaakte stevige verliezen op de obligatiemarkt. Activa met een lange looptijd kregen de hardste klappen. De Amerikaanse staatsobligatie met een looptijd van 30 jaar heeft year-to-date 16% in prijs verloren, terwijl de Amerikaanse obligatie van 10 jaar bijna 7% sinds het begin van het jaar heeft verloren.
In de laatste Fund Manager Survey van Merrill Lynch gaven de institutionele beleggers aan dat ze een correctie op de aandelenmarkt verwachtten zodra de 10y US-rente 2% raakte en dat ze obligaties weer aantrekkelijk vonden vanaf een rendement van 2,5%. Aan het huidige tempo van de stijging van de rente zullen we ergens in april die 2% bereiken en in juni 2,5%.
Dat komt omdat sinds februari de rente op Amerikaanse obligaties op 10 jaar met 30 basispunten per maand is gestegen. Op 1 februari stonden we op 1,08%. De obligatierendementen zijn de olifant in de porseleinwinkel, ze kunnen de pret op de financiële markten aardig komen drukken. Sommigen analisten zijn van mening dat de correctie op de obligatiemarkten alles te maken heeft met de explosieve economische groei die eraan komt. Dat zou heel goed kunnen, gezien het sterke tempo waaraan de Amerikaanse economie herstelt. Maar ook moet met de dynamiek van de schulden rekening worden gehouden.
Het kan geen kwaad om eens ‘US debt clock.org’ te googelen, kwestie van vast te stellen waar de schuld ten opzichte van het BBP naartoe gaat. Een stijgende schuld impliceert een stijgende uitgifte van obligaties. De netto uitgifte van staatsobligaties zal dit jaar stijgen van $ 1,7 triljoen vorig jaar naar $ 2,8 triljoen dit jaar. In 2020 kocht de Fed het grootste deel van de uitgegeven obligaties, in totaal betrof het ongeveer 2 triljoen. Hoeveel zal het dit jaar zijn? Het huidige tempo per maand bedraagt $80 miljard. Wie zal de rest voor zijn rekening nemen?
De afgelopen jaren waren de buitenlanders netto-verkopers van Amerikaans papier. Zijn ze zich aan het voorbereiden om terug te komen? Gebeurt dat alleen als obligaties en / of de USD goedkoper worden? Voordat de Fed de rente verhoogt, zou ze haar obligatieaankopen moeten afbouwen. Kan ze dat doen tenzij de federale overheid meer uitgeeft? Dit is de echte uitdaging voor de Fed in de toekomst. De Amerikaanse centrale bank zal in de toekomst toch knopen moeten doorhakken. Vraag is of dat zal kunnen gebeuren zonder de financiële markten op het verkeerde been te zetten.
Ooit zal het tempo van de schuldstijging afgeremd worden, terwijl in de verte het tijdperk van de verhoging van de belastingen eraan zit te komen. De Fed zal haar uiterste best doen om de rente nog geruime tijd op nul te houden, maar het is bepaald onzeker of ze daarin zal slagen. Een onverwachte snelle (en langdurige) opstoot in de inflatie kan de centrale bank er toe brengen om de rente sneller dan verwacht te verhogen. Met alle gevolgen van dien.
Harm van Wijk
