QE: waar gaat het geld heen…?

“De Amerikaanse overheid heeft een technologie genaamd de geldpers (of vandaag, zijn elektronische equivalent), dat het toelaat om kosteloos zoveel dollars te creëren als dat het wenst”, verklaarde huidig Fed-voorzitter Ben Bernanke in 2002. “Kosteloos”, stelt hij, al zou de Franse econoom Frederic Bastiat bij het horen van deze woorden zich in zijn graf omkeren. “Er is maar één verschil tussen een slechte econoom en een goede”, zo stelt Bastiat in één van zijn werken, “de slechte econoom beperkt zichzelf tot het zichtbare effect; de goede econoom neemt zowel het effect dat gezien kan worden alsmede die effecten die voorzien moeten worden in ogenschouw”. Het is waarschijnlijk één van die lessen die uitgerekend de jonge Ben Bernanke niet op Harvard onderwezen kreeg. Bastiat verwijst naar het “geziene” en het “ongeziene” en Bernanke lijkt enkel het eerstgenoemde op te merken, en blind te zijn voor het laatstgenoemde.

Is QE kosteloos?

Bernanke bedoelt met kosteloos uiteraard dat de Federal Reserve zonder enige moeite enorme sommen geld uit het niets kan scheppen. Een boekhoudkundig proces. En daarom zo goed als zonder kosten. Kosteloos bestaat echter niet. Het injecteren van nieuw geld gaat altijd ten koste van iemand en bevoordeelt tegelijkertijd iemand anders. De injectie van nieuw geld kent wel degelijk kosten — namelijk, haar uitwerking op de economie en de personen waar deze uit bestaat.

Wat is QE?

Vaak verwijzen naar we naar QE als “geld drukken”. Dat klopt. Maar het is een vereenvoudiging van het onderliggende proces. De QE drukt geen geld dat het vervolgens net als de goedheiligman weggeeft. Het koopt Amerikaanse staatsobligaties van de primary dealers — de groothandel van staatsobligaties. Er bestaan eenentwintig primary dealers — groothandelaren. Alleen zij kunnen direct handelen met de enige geldproducent, de monopolistische Federal Reserve. Deze groothandelaren in staatsobligaties – zoals iedere groothandelaar — hebben een bankrekening bij commerciële banken. Dat is de reden dat de opzet werkt. Door staatsobligaties te kopen van de primary dealers kan de Federal Reserve de bankreserves verkleinen of vergroten. In dit opzicht is QE niets anders dan de openmarktoperaties die de Fed altijd al heeft uitgevoerd. QE is meer van hetzelfde.

Waar vloeit het geld van QE momenteel heen?

Het geld van QE vloeit — direct of indirect — naar risicovollere activa, weg uit valuta. Aandelenmarkten reiken daarom tot recordhoogtes. En met die stijgende aandelenprijzen gaat een enorme toename van margeschuld gepaard. Margeschuld is het krediet waarmee beleggers aandelen kopen. Om margekrediet te lenen, dient de belegger al een aandelenpositie te hebben: deze aandelen functioneren als onderpand. Beleggers kunnen een deel van de waarde van dit onderpand erbij lenen om eveneens te beleggen: er ontstaat een hefboomeffect. Het opvallende is dat de afgelopen twaalf maanden die margeschuld op de Amerikaanse beurs toenam met liefst $85 miljard dollar: dat vertaalt zich in grofweg 8% van het totale QE3-programma wat meer dan $1000 miljard dollar per jaar bedraagt. Wanneer aandelen pieken, piekt de margeschuld eveneens. Beide gaan hand in hand:

Margeschuld op de NYSE-beurs en de S&P 500 stand sinds 1995 (bron: dshort). Klik op de afbeelding voor een grotere weergave.

Nieuwe aandelenbubbel

“Het begint weer te schuimen,” zegt Daniel Cole in de Wall Street Journal, een portfoliomanager van Manulife Asset Management die in nieuwe beursgenoteerde ondernemingen investeert, waaronder Rocket Fuel Inc. Dit online-advertentiebedrijf verkocht afgelopen maanden aandelen voor $29 ieder. Op vrijdag had de prijs al $61.72 bereikt, wat Rocket Fuel een beurswaarde van $2 miljard geeft, zonder ook maar ooit een euro winst te hebben gemaakt. We zien dus weer een nieuwe zeepbel ontwikkelen in aandelen.

Wat betekent dit voor onze beleggingen?

David Einhorn — de fondsbeheerder die short ging in Lehman Brothers vlak voor haar faillissement — merkt hetzelfde op: “Omdat de S&P 500 dit jaar grotendeels steeg zonder overeenkomstige toenemende winsten, is de index niet langer goedkoop“. Maar belangrijker: “Wij konden nooit verwachten dat we ons opnieuw in deze omstandigheden zouden bevinden, gegeven het geld dat werd verloren toen de internetzeepbel uit elkaar spatte“.

Recente marktwaardes van technologiebedrijven zonder winsten: wat hebben we geleerd van 2001?

Mensen zijn blijkbaar hardleers. Terwijl het grootste monetaire experiment in de geschiedenis van de wereld gaande is, volgen wij als een kudde schapen de geldinjecties van de Federal Reserve. Indien u liever de rol van herder aanneemt, is het wellicht verstandig om aandelenposities af te bouwen en beleggingen, zoals goud of andere alternatieven, te overwegen.